中金：短期配置聚焦悲观预期资产 中期追随信用扩张趋势

过去一周，中金资产中期追随伊朗局势显著趋于稳定，短期这一变化成为市场底层普遍预期的配置反映。特朗普在年底中期选举前的聚焦处境，使他不可能长期承受高油价和动荡的悲观金融市场。尽管如此，预期谈判形势仍然扑朔迷离，信用脆弱的扩张平衡可能随时被打破。这与我们之前的趋势基准假设一致：短期表现将有波动，但不至于演变为全面失控的中金资产中期追随情形。

在这种背景下，短期我们建议配置思路更应关注资产中计入预期的配置充分程度，提供以下三个层次的聚焦配置建议：

1) 轻仓位，适合左侧加仓预期计入悲观的悲观资产，如黄金、预期美债、恒科及创新药等；

2) 重仓位，适度调整配置至低波动红利资产或者降低仓位以待时机；

3) 持有受益于能源安全的资产，如储能绿电和煤炭等。但因市场对这些资产的高度共识，应避免过度追高。

本文还探讨了一个有趣的现象：面临相同的伊朗局势与高油价冲击，美、A、港三地市场的盈利调整方向却截然不同。美股出现上调，A股持平，港股则下调。这种现象的背后涉及到短期盈利对地缘风险的定价程度及各地市场基本面的未来走向。

图表：美股盈利预期整体上修，A股大体持平，港股明显下修

资料来源：FactSet，中金公司研究部

三地盈利预期在伊朗局势影响下走势分化：美股上调，A股持平，港股下修。根据FactSet一致预期，自2月底至今：

1) 美股上调：纳斯达克、标普500和道琼斯指数的12个月前瞻每股盈利（EPS）预期分别上调5.6%、5.0%和2.2%；

2) A股持平：沪深300上调1.6%，MSCI中国A股指数小幅下调0.1%；

3) 港股下调：恒指、MSCI中国指数等的12个前瞻EPS分别下调1.3%、1.9%和3.0%。

从内部结构看，三地市场上游板块整体盈利均上修，但美股的增长幅度更大，而港股的中下游板块受到更大压力；例如，美股能源预期上调35.2%，港股和A股分别上调10.1%和13.1%。中下游板块的盈利则普遍下调，尤其是港股的科技及消费板块。

图表：三地市场盈利预期在指数和板块层面走势分化

资料来源：FactSet，中金公司研究部

面对相同外部冲击，三地市场表现迥异，这主要源于外部冲击传导的时效性和各地市场内部结构。能源冲击的影响时间差使得上游板块反应迅速，而中下游可能因库存和订单缓冲而不立即调整指引。此外，各市场之间的结构性差异进一步扩大了盈利预期的分歧。

未来盈利展望中，基准情形下预期美股盈利增速高于A股和港股。市场一致预期显示：

1) 美股2026年盈利增速为18.2%；

2) A股为11.2%；

3) 港股为5.5%。

在基准情形下，美国和中国的信用周期走向也将对盈利前景产生重要影响。对美国而言，初步的信用周期修复趋势或因地缘局势与高油价的影响而延后。对中国而言，除非外需显示明显承压，信用周期可能震荡回落。

此外，在悲观情形下，若油价维持高位，预计美国企业利率将下滑9%，中国企业利润则可能下滑12%。这将对市场产生显著压力，表明当前市场对悲观预期的反应并不充分。

在目前高度不确定性下，资产配置的思路应保持灵活并分层次：

1) 仓位低，侧重配置已充分反映悲观预期的低估资产；

2) 仓位高，适度降仓以应对潜在波动；

3) 持有受益于供给冲击及能源安全逻辑的资产，逢低布局但避免追高。

监测个别资产的定价情况，债券、黄金、铜等依然反应悲观，权益市场对悲观预期的定价不够充分。结合行业轮动打分模型，短期可以关注生物科技、有色金属和化工板块，作为优先布局热点。

综上，市场的动态与前景都呼唤投资者在配置策略上的灵活性，以应对不断变化的外部环境与市场风险，抓住潜在投资机会。