中金：预计全球央行加息概率较低，"二次效应"风险有限

近日，二次效应中金公司发布研究报告指出，中金受到伊朗局势紧张和原油价格上涨的预计央行有限影响，欧美经济的全球滞胀担忧加剧。在“超级央行周”中，加息较低美联储、概率欧央行和英格兰央行频频释放鹰派信号，风险导致投资者显著上调货币政策预期。二次效应期货市场已将美联储降息时点推迟至2027年下半年，中金并对2026年存在一定加息预期，预计央行有限而欧央行和英格兰银行的全球降息预期已转变为加息预期。

中金的加息较低主要观点如下：

本轮油价冲击对美联储决策的影响，更多源自金融市场的概率脆弱性，而非滞胀风险。风险尽管油价对宏观经济的二次效应冲击已结构性减弱，欧美通胀预期尚未失控，但地缘风险的不确定性可能降低市场流动性与风险偏好，从而导致金融条件紧缩。根据伯南克的“金融加速器”理论，金融市场的恶化可能对经济产生显著负面影响。目前需关注美国AI软件和私募信贷的风险共振，可能带来双重打击。

作为避险资产的美债，在地缘冲突后收益率并未下跌，反而上升至4.3%，显示其“安全资产”属性下降。此外，地缘冲突可能打压风险偏好，放大高估值美国金融资产的脆弱性。近年来，美股结构变化巨大，但指数波动率(VIX)仍保持低位，反映出AI革命对传统公司的“创造性破坏”。自2026年以来，AI“颠覆式创新”的叙事增强，市场重新审视美股AI软件业务。而AI行业与美国私募信贷高度绑定，商业发展公司(BDC)中接近三成贷款用于科技行业。如政策转向紧缩，美国AI软件行业可能面临现金流和估值压力，这对AI泡沫及私募信贷造成冲击。因此，即便油价大幅上涨未必直接影响宏观经济，风险偏好的下降仍需美联储政策制定时考虑的重要因素。

今年中美欧央行货币政策可能趋向宽松，但宽松程度或存分化。地缘问题导致供给冲击，造成通胀上升与增长放缓的双重压力，央行面临“稳增长”与“控通胀”的两难。货币政策效果具有滞后性，若供给冲击短期内推高价格水平而不改变长期通胀预期，过早或过度行动可能加剧宏观波动。

应对供给冲击的成功与否，关键在于油价上涨是否会引发“二次效应”。油价的首次上升影响消费者能源支出，二次效应指其对非能源商品、服务和工资等核心价格的影响。二次效应的强度受地缘冲突程度、通胀状态和劳动力市场状况等诸多因素影响。央行若已建立信誉，只要油价未引发明显的二次效应，便可以采取“缩减原则”，对短期油价波动不予过度反应。只有当油价波动影响到工资和服务价格时，央行货币政策才需在通胀与产出之间作出权衡。

目前中美欧的通胀预期均未失控，经济供需大体平衡，二次效应风险仍然有限。若地缘局势不再升级，中金预计中美欧货币政策可能趋向于宽松，全球央行普遍加息的概率进一步降低。中国在供应链、能源结构及战略储备上具优势，对油价上涨的应对能力较强。在低通胀环境与低通胀预期下，内需不足仍是主要矛盾。在居民和企业收入预算约束紧张时，油价上涨可能抬升能源支出，从而挤压非能源支出，相当于“加税”。因此，货币政策不应因油价上涨而被动收紧，而应与积极财政政策联动，发挥类似于“减税”的对冲作用。

油价上涨可能增加美国“暂时性滞胀”的风险，但由于美国已经成为原油净出口国，当前名义CPI同比仅为2.4%，已接近政策目标，油价冲击对美国核心风险主要体现在金融市场，而非增长和通胀。因此，中金认定美联储政策大幅收紧的难度较大。如冲突不再升级，下半年美联储可能重新走向降息，货币政策可能更加偏鸽。

尽管欧洲展示出一定的能源韧性，但俄乌冲突加重了贫富分化等结构性问题，对长期一体化进程产生负面影响。当前，欧洲经济增长疲软，通胀接近政策目标，基本面未能支撑显著加息。由于欧洲依旧高度依赖外部能源，其“暂时性滞胀”风险或高于美国。欧央行在单一通胀目标下，可能会偏鹰。